Początek miesiąca był groźny

Inwestujący na warszawskiej giełdzie już dawno nie przeżyli takich emocji - po czterech miesiącach wzrostów, w lipcu i pierwszej połowie sierpnia 2007 na rynku zagościła czerwień symbolizująca spadki cen. Skala i dynamika przeceny były tak gwałtowne, że analitycy na dobre zaczęli mówić o panice i nieuchronnej bessie.

Impuls do sprzedaży akcji przyszedł zza oceanu, gdzie kolejne instytucje finansowe ujawniały straty, jakie poniosły z tytułu niespłaconych kredytów hipotecznych, udzielanych klientom o niewystarczającej zdolności kredytowej (tzw. sub-prime). Doszło do tego, że część firm po prostu zbankrutowała. Załamał się też rynek instrumentów emitowanych w oparciu o sub-prime, co bezpośrednio uderzyło w fundusze zarządzane przez duże banki inwestycyjne. Globalni gracze w pośpiechu przebudowywali portfele - redukując zaangażowanie w bardziej ryzykowne rynki i aktywa. Spadki cen akcji falą rozlały się od Stanów Zjednoczonych - przez Europę - po Azję. Najbardziej ucierpiały mniejsze giełdy, jak warszawska, której główny indeks WIG od 1 lipca do 16 sierpnia stracił ponad 8 procent.

Optymizm powrócił, kiedy amerykański bank centralny (Fed) obniżył oprocentowanie pożyczek, udzielanych bankom komercyjnym. Inwestorzy uwierzyli, że Fed i jego odpowiedniki na całym świecie zrobią wszystko, by ratować instytucje finansowe i przywrócić równowagę na rynkach kapitałowych. W drugiej połowie sierpnia na giełdy powróciły wzrosty, choć nadal sytuacja jest na tyle niepewna, że część inwestorów woli pozostać poza rynkiem.

Kursy akcji jak "górska kolejka"

Przecena nie ominęła akcji firm budowlanych i deweloperskich, których indeksy branżowe w najgorszym okresie (od 9 lipca do 16 sierpnia) należały do najsłabszych. WIG-Budownictwo stracił 21,7 proc., a WIG-Deweloperzy 22,3 proc. W tym czasie WIG spadł o 17,5 proc. W drugiej połowie sierpnia udało się odrobić część strat, dzięki czemu ten miesiąc oba subindeksy zakończyły symbolicznym tylko spadkiem.

Byłoby lepiej, gdyby nie fatalne notowania m.in. Polnordu. Jego gwiazda zaczęła blednąć jeszcze w momencie, w którym okazało się, że fiaskiem zakończyły się rozmowy w sprawie przejęcia gruntów (wartych co najmniej 0,5 mld zł) od dwóch dawnych narodowych funduszy inwestycyjnych - Zachodniego i Progressu. Inwestorów dobiła informacja o sprzedaży blisko 9 proc. akcji spółki przez głównego akcjonariusza - Prokom Investments oraz doniesienia o zamiarze zatrzymania Ryszarda Krauze (kontrolującego Prokom Inv.) przez Agencję Bezpieczeństwa Wewnętrznego. Trzeba jednak odnotować, że "na pocieszenie", od 24 września Polnord po raz pierwszy w swojej giełdowej historii wejdzie w skład elitarnego indeksu WIG20.

Na przeciwnym biegunie znalazły się walory Mostostalu Płock, które pod względem stopy zwrotu ustąpiły w sierpniu jedynie spekulacyjnie rosnącym akcjom Elektromontażu-Export. Inwestorzy uznali, że perspektywy spółki nie uzasadniają przeceny, jaka dotknęła jej akcje w lipcu (-12 proc.). Szybko okazało się, że mają rację - wyniki za drugi kwartał były znakomite: przychody wzrosły o 28 proc., a zysk netto (3,1 mln zł) był pięć razy wyższy niż rok temu.

Rekordowy kwartał

Takich "perełek" było więcej, choć zakończony w sierpniu sezon wyników kwartalnych po raz kolejny pokazał duże rozwarstwienie kondycji giełdowych firm budowlanych. Relatywnie lepiej radziły sobie podmioty prowadzące dość wyspecjalizowaną działalność (Żurawie Wieżowe, Ulma, Mostostal Płock czy Naftobudowa) lub przedsiębiorstwa, które koncentrują się na najbardziej rentownych segmentach, takich jak budowa infrastruktury czy obiektów związanych z ochroną środowiska (PBG, Pol-Aqua). Niższy od oczekiwań okazał się za to zysk Polimexu-Mostostalu (niecałe 30 mln zł wobec prognozowanych przez DI BRE 37 mln zł). Złe wrażenie zostało szybko zatarte, gdy grupa podpisała umowę wartą 550 mln zł na wykonanie robót montażowych związanych z budową instalacji kwasu tetraflowego dla PKN Orlen. Na kontrakcie skorzystać powinny także spółki zależne Polimexu - Naftobudowa i Energomontaż Północ.

Kolejny kwartał (już niejako tradycyjnie) stratą zakończył Budimex (3 mln zł). Na całej linii zawiodły firmy uzależnione od umów z sektora energetycznego. Wspomniany Energomontaż Północ, jego imiennik z południa, Remak, a także Rafko - spółki te odczuły skutki starych, długoterminowych zleceń, które głównie z powodu wzrostu kosztów materiałów i wynagrodzeń stały się nierentowne.

W sumie jednak 10 największych pod względem kapitalizacji firm budowlanych z GPW zanotowało rekordowy kwartał przychodów i zysków. Rentowność netto czołówki sięgnęła średnio 4 proc.

Wśród krajowych deweloperów na wyróżnienie zasłużyły Echo i Dom Development. Warszawska spółka zanotowała co prawda symboliczny wzrost przychodów (o 0,8 proc.), ale istotnie zwiększyła marże. Marża zysku brutto ze sprzedaży skoczyła do rekordowych 38 proc. W kolejnych okresach przedstawiciele spółki spodziewają się jednak obniżenia rentowności (głównie z powodu relatywnie wyższemu udziałowi przychodów z segmentu mieszkań popularnych, kosztem apartamentów), choć nominalne zyski wciąż mają rosnąć wraz ze wzrostem ilości sprzedanych lokali. W tym roku DD chce ich sprzedać 2250, w przyszłym - co najmniej 3000.

Spadek przychodów i zysków zanotowało za to JW Construction, konkurent firmy kierowanej przez Jarosława Szanajcę. Jednak zdaniem głównego akcjonariusza JWC, Józefa Wojciechowskiego - dopiero czwarty kwartał przyniesie eksplozję wyników. Spółka opublikowała nawet prognozę, zakładającą wypracowanie w tym roku 146,5 mln zł zysku netto. W pierwszym półroczu na czysto udało się zarobić. 25,6 mln zł. Skąd optymizm? JWC tłumaczy, że księguje przychody z projektów dopiero wtedy, gdy przekroczą one 50 proc. wartości projektu. W kolejnych miesiącach próg ten ma zostać przekroczony w sześciu inwestycjach warszawskich oraz projektach z Łodzi, Gdyni i Rosji. Spółka ostrzy sobie też zęby na zyski z dużego projektu Górczewska Park (886 mieszkań), na budowę którego w połowie sierpnia uzyskano prawomocne pozwolenie budowlane. Generalnym wykonawcą konstrukcji żelbetowej i robót murowanych będzie tu zresztą Mostostal Warszawa. Za prace otrzyma 41 mln zł.

Prognozy na cały rok, po wynikach drugiego kwartału, przedstawili także inni deweloperzy. LC Corp chce wykazać zysk netto w wysokości 102,9 mln zł. W przeważającej mierze będzie on skutkiem przeszacowania do wartości rynkowej oddanego niedawno do użytku centrum handlowego Arkady Wrocławskie. Przynoszą one jednak nie tylko "papierowe" zyski, ale również gotówkowe. Z tytułu wynajmu powierzchni w maju i czerwcu przyniosły 4,5 mln zł zysku. Nieoficjalną prognozę 120 mln zł przedstawił też prezes Polnordu. Znaczną jego część stanowić będzie jednak wynik na sprzedaży części przedsiębiorstwa (zajmującej się generalnym wykonawstwem). Głównie dzięki temu spółka ma po dwóch kwartałach 85 mln zł zysku netto. Sama część deweloperska zarobiła w tym czasie 12,1 mln zł.

Spadły natomiast zyski Warimpexu. Wynik netto obniżył się w pierwszym półroczu do 5,5 mln EUR z 9,9 mln EUR przed rokiem. Hotelarska firma - w przeciwieństwie do większości konkurentów - uaktualnia wartość nieruchomości dopiero w momencie jej sprzedaży, a nie co kwartał. To powoduje, że jej wskaźnik cena do zysku prezentuje się mniej atrakcyjnie, niż dla Immoeast czy Orco.Zagraniczni deweloperzy wyceniani są podobnie.

Kursy spółek budowlanych na giełdach europejskich w sierpniu przemierzyły z grubsza tę samą drogę, co ceny akcji polskich firm. Pierwsza połowa miesiąca stała pod znakiem kontynuacji spadków z lipca, i to mimo generalnie dobrych wyników kwartalnych.

Poprawą zysków pochwalił się m.in. Ferrovial, hiszpański właściciel Budimeksu. Grupa zanotowała w pierwszym półroczu dynamiczny i wyższy od oczekiwań analityków wzrost wyniku EBITDA (o 132 proc. do 1,46 mld EUR) oraz wyniku netto (o 218 proc. do 756 mln EUR). Stało się to w przeważającej mierze dzięki sprzedaży udziałów w dwóch lotniskach - w Sydney i Budapeszcie - przejętych w posagu z kupionym na początku roku brytyjskim operatorem lotnisk BAA. Sprzedaż kolejnych jego zbędnych aktywów ma pomóc w refinansowaniu długu, zaciągniętego przez Ferrovial na sfinalizowanie transakcji. To o tyle ważne, że inwestorzy obawiają się o to, jak spółka poradzi sobie z obsługą przekraczają 30 mld EUR zobowiązań w sytuacji, gdy na świecie rosną stopy procentowe.

Konkurencyjna Acciona (przejmuje energetyczną Endesę) boryka się z podobnymi problemami. Wyniki większościowego akcjonariusza Mostostalu Warszawa za pierwsze sześć miesięcy roku były zgodne z prognozami analityków. EBITDA wzrosła o 5,1 proc. do 481 mln EUR, a zysk netto zwiększył się o 96 proc. do 370 mln EUR. Inwestorom - przyzwyczajonym do przekraczania przez Accionę prognoz - rezultaty nie przypadły do gustu, a kurs reagował spadkiem na ich publikację. W wynikach hiszpańskiej grupy dużo lepiej od dywizji energetycznej wypadła część budowlana, która zanotowała 5 proc. wzrost przychodów. To niespodzianka, bo specjaliści obawiali się skutków pogorszenia koniunktury na rodzimym rynku.

Bardzo dobrymi wynikami pochwaliły się również dwie firmy, uwikłane w przedłużającą się (i niepewną) konsolidację. Francuski Eiffage, który broni się przed przejęciem z hiszpańskim Sacyr Vallehermoso, zwiększył przychody o 17 proc. do 5,8 mld EUR, a zysk netto - dzięki sprzedaży udziałów w Cofiroute - wzrósł ze 122 do 600 mln EUR. Sacyr zwiększył EBITDA o 19 proc. do 577 mln EUR (zgodnie z oczekiwaniami), a zysk netto potrojono do 602,9 mln EUR (znacznie powyżej prognoz).

Warto obserwować...

Mostostal-Export - Prezes spółki Michał Skipietrow zapowiedział, że do końca września przedstawi inwestorom zaakceptowaną przez radę nadzorczą strategię rozwoju spółki. Ma być do niej wpisane jedno z trzech rozwiązań: wzrost organiczny, mariaż z inwestorem branżowym lub wprowadzenie do spółki inwestora finansowego. Spółka przedstawi być może również prognozę wyników na 2007 r.

Źródło danych: GPW, GPWinfostrefa.pl, pb.pl, interia.pl, spółki